11月15日，北京證券交易所（下稱“北交所”）迎來開市一周年。

　　一年時(shí)間，北交所繼續(xù)跑出加速度：上市公司達(dá)到123家、合格投資者數(shù)量逾520萬戶，580余只公募基金入場(chǎng)布局，持倉(cāng)市值穩(wěn)步增加、北證指數(shù)上線開啟倒計(jì)時(shí)。北交所一年以來運(yùn)行情況如何，怎樣看待流動(dòng)性問題，規(guī)則與制度創(chuàng)新將怎么演進(jìn)？對(duì)此，新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)記者專訪了清華大學(xué)五道口金融學(xué)院副院長(zhǎng)、金融學(xué)講席教授田軒。在田軒看來，北交所在制度創(chuàng)新的基礎(chǔ)上，不斷發(fā)展完善，逐漸成為了創(chuàng)新型中小企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)化融資平臺(tái)。伴隨不斷擴(kuò)容，以服務(wù)“專精特新”企業(yè)為主的北交所，有可能產(chǎn)生高質(zhì)量發(fā)展的千億級(jí)企業(yè)。而未來三到五年，北交所將不斷豐富融資渠道，加速高質(zhì)量創(chuàng)新型企業(yè)的上市節(jié)奏，預(yù)計(jì)市場(chǎng)規(guī)模可達(dá)萬億。

　　成長(zhǎng)為標(biāo)準(zhǔn)化融資平臺(tái)，優(yōu)質(zhì)企業(yè)涌入將提高流動(dòng)性

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)：北交所一年來運(yùn)行情況如何？

　　田軒：北交所運(yùn)行一年以來，堅(jiān)持以服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)為基本定位，市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，已突破百家，其中大部分企業(yè)具備高科技屬性，后續(xù)創(chuàng)新層儲(chǔ)備量充足。

　　從具體融資安排、企業(yè)上市表現(xiàn)及后續(xù)轉(zhuǎn)板實(shí)施情況來看，北交所在制度創(chuàng)新的基礎(chǔ)上，不斷發(fā)展完善，逐漸成為了創(chuàng)新型中小企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)化融資平臺(tái)。

　　板塊流動(dòng)性在不斷加強(qiáng)，投資者結(jié)構(gòu)也不斷改善。同時(shí)，全面注冊(cè)制背景下，多層次資本市場(chǎng)雛形已基本形成，我國(guó)多板塊市場(chǎng)錯(cuò)位分布、聯(lián)動(dòng)發(fā)展的市場(chǎng)格局進(jìn)一步完善。

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)：今年9月泰達(dá)新材成為北交所開市以來首家被否公司。怎么看待注冊(cè)制下出現(xiàn)企業(yè)上市被否？

　　田軒：泰達(dá)新材目前尚不符合北交所上市條件，其所在行業(yè)市場(chǎng)集中度較高，公司本身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也較為單一，不具備較強(qiáng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。從公司管理層面來看，其管理規(guī)范性也有待加強(qiáng)。此外，公司的信息披露事項(xiàng)存在一定不確定性，具有一定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　注冊(cè)制下，在滿足基本上市條件前提下，北交所上市發(fā)行新股以市場(chǎng)為主導(dǎo)，企業(yè)被否的情況并不會(huì)成為經(jīng)常性事項(xiàng)，而且北交所目前處于市場(chǎng)擴(kuò)容階段，優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新型企業(yè)在北交所上市也是政策鼓勵(lì)的。

　　不過，北交所定位明確，“被否”也說明北交所對(duì)企業(yè)上市有明晰的標(biāo)準(zhǔn)、定位和要求，需要企業(yè)自身進(jìn)行客觀評(píng)判，相關(guān)披露文件與程序要規(guī)范、充分。

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)：如何理解現(xiàn)階段北交所的流動(dòng)性、估值？

　　田軒：北交所目前尚處于起步階段，市場(chǎng)容量較小，且以小市值股票為主，流通的基本盤尚未形成，低估值也算是正常現(xiàn)象。

　　針對(duì)估值問題，進(jìn)一步優(yōu)化上市標(biāo)準(zhǔn)，更加強(qiáng)調(diào)企業(yè)創(chuàng)新力和成長(zhǎng)性，提高上市效率，對(duì)優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)放寬上市通道，發(fā)揮好貫通新三板基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層的特色；提高市場(chǎng)開放程度，設(shè)置特殊條款，吸引紅籌企業(yè)在北交所上市，盡量推動(dòng)北交所擴(kuò)容，吸引優(yōu)質(zhì)高成長(zhǎng)企業(yè)在北交所上市。

　　從市場(chǎng)交易來看，目前持股者持股期限較長(zhǎng)，交易頻率偏低，流動(dòng)性與以成熟企業(yè)為主的主板等其他板塊不具備可比性。

　　針對(duì)北交所改善流動(dòng)性，建議優(yōu)化投資者適當(dāng)性管理制度，調(diào)整個(gè)人投資者入場(chǎng)的門檻，進(jìn)行分級(jí)、分類風(fēng)險(xiǎn)管控。另外，可以考慮逐步引入T+0交易機(jī)制和引導(dǎo)長(zhǎng)期資本的投資。豐富北交所資產(chǎn)標(biāo)的，方便投資者進(jìn)行多元化資產(chǎn)配置，也為風(fēng)險(xiǎn)資金提供更多優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新型中小企業(yè)股權(quán)資產(chǎn)的投資選項(xiàng)。

　　積極推動(dòng)做市商業(yè)務(wù)發(fā)展，發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者增強(qiáng)市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力，降低投資者在北交所的交易成本，提高交易便利度。同時(shí)，加強(qiáng)投資者教育和監(jiān)管工作，營(yíng)造良好的市場(chǎng)環(huán)境，做好投資者權(quán)益保護(hù)工作。

　　未來，隨著市場(chǎng)增量提升，優(yōu)質(zhì)企業(yè)不斷涌入，投資者結(jié)構(gòu)將逐漸豐富，流動(dòng)性也逐漸增強(qiáng)，估值也將不斷提高。

　　轉(zhuǎn)板機(jī)制實(shí)踐起航，有望誕生千億級(jí)企業(yè)

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)：北交所的詢價(jià)制度剛剛開始嘗試，其定價(jià)機(jī)制發(fā)展趨勢(shì)如何？

　　田軒：北交所股票發(fā)行可采取詢價(jià)發(fā)行、競(jìng)價(jià)發(fā)行和直接定價(jià)三種發(fā)行方式，目前以直接定價(jià)方式為主，多是根據(jù)公司過往業(yè)績(jī)來確定。

　　從實(shí)際運(yùn)行來看，初始期北交所市場(chǎng)情緒擾動(dòng)較大，且受到上市前在創(chuàng)新層增資或競(jìng)價(jià)交易情況影響，發(fā)行定價(jià)偏高。隨著市場(chǎng)運(yùn)行逐漸平穩(wěn)，市場(chǎng)定價(jià)逐漸回歸至企業(yè)發(fā)展基本面，破發(fā)率有所降低，北交所定價(jià)日趨合理。

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)：在轉(zhuǎn)板機(jī)制下，鼓勵(lì)“專精特新”的北交所是否會(huì)誕生千億市值企業(yè)？

　　田軒：目前3家企業(yè)成功由北交所轉(zhuǎn)至創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板，說明我國(guó)轉(zhuǎn)板機(jī)制實(shí)踐正式起航，且具備較強(qiáng)的可操作性，這也是我國(guó)多層次資本市場(chǎng)建設(shè)非常重要的一個(gè)方面。

　　北交所的轉(zhuǎn)板機(jī)制也為其他板塊轉(zhuǎn)板起到了示范作用，未來不同板塊之間的轉(zhuǎn)板將更為普遍。

　　在轉(zhuǎn)板機(jī)制下，“基礎(chǔ)層-創(chuàng)新層-北交所-轉(zhuǎn)板（科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板）”的通道將更加暢通，企業(yè)不同階段不同層次的融資需求將更好地得到滿足。受此機(jī)制鼓勵(lì)，以服務(wù)“專精特新”企業(yè)為主的北交所，未來非常有可能產(chǎn)生高質(zhì)量發(fā)展的千億級(jí)企業(yè)。

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)：目前北交所將高質(zhì)量擴(kuò)容作為重點(diǎn)任務(wù)之一，未來三五年市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到多少？

　　田軒：北交所定位于為創(chuàng)新型中小企業(yè)服務(wù)，目前集中了一批優(yōu)質(zhì)高科技創(chuàng)新企業(yè)。隨著法律法規(guī)完善、退市通道暢通、監(jiān)管體制改革、投資者權(quán)益保障等配套制度的不斷完善，未來三到五年，北交所將不斷豐富融資渠道，提升對(duì)外開放水平、加速高質(zhì)量創(chuàng)新型企業(yè)的上市節(jié)奏，形成更加合理的市場(chǎng)規(guī)模，不斷激發(fā)市場(chǎng)活力，提升市場(chǎng)流動(dòng)性，預(yù)計(jì)可達(dá)萬億市場(chǎng)。

　　走上市場(chǎng)化道路，尚需加強(qiáng)各板塊互聯(lián)互通

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)：注冊(cè)制改革成功的關(guān)鍵是什么？

　　田軒：注冊(cè)制改革成功的關(guān)鍵在于將投資決策的選擇權(quán)交給市場(chǎng)，入口端多元化上市條件，簡(jiǎn)化手續(xù)，企業(yè)上市效率大幅提升。市場(chǎng)在資源配置中真正發(fā)揮核心作用，市場(chǎng)走勢(shì)將會(huì)趨于合理化、專業(yè)化，有助于促進(jìn)資本市場(chǎng)的良性循環(huán)。

　　在制度設(shè)計(jì)上充分與成熟市場(chǎng)接軌，市場(chǎng)化定價(jià)模式及逐漸完善的退市機(jī)制也會(huì)激發(fā)企業(yè)加大力度發(fā)展新技術(shù)，培育出一批優(yōu)質(zhì)、高成長(zhǎng)性科技創(chuàng)新型企業(yè)。

　　投資者結(jié)構(gòu)將發(fā)生變化，長(zhǎng)期投資者將深度參與新股價(jià)值發(fā)現(xiàn)、形成有利于科創(chuàng)企業(yè)和整體行業(yè)發(fā)展的良好投融資生態(tài)。

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)：近期，港交所擬修改主板規(guī)則引起市場(chǎng)關(guān)注，未來北交所可能會(huì)有哪些調(diào)整或突破？

　　田軒：港交所新上市規(guī)則在上市預(yù)期市值門檻、收益、研發(fā)支出等方面進(jìn)行了修訂，對(duì)特專科技公司具備一定的吸引力，尤其是對(duì)尚未商業(yè)化、收益能力不強(qiáng)的早期科技企業(yè)來說，將引發(fā)新的上市潮。

　　下一步，北交所需要從法律法規(guī)完善、退市通道暢通、監(jiān)管體制改革、投資者權(quán)益保障等方面，夯實(shí)市場(chǎng)穩(wěn)步運(yùn)行的基礎(chǔ)。進(jìn)一步完善資本市場(chǎng)服務(wù)，如研究推出北交所主題的創(chuàng)新型投資產(chǎn)品、促進(jìn)北交所對(duì)外開放、引導(dǎo)“耐心的”資金和境外資金入市等，持續(xù)激發(fā)市場(chǎng)活力，充分發(fā)揮資本市場(chǎng)資源配置效能，將北交所真正打造成高質(zhì)量創(chuàng)新企業(yè)的聚集地。

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)：全面推行注冊(cè)制，金融市場(chǎng)的融資結(jié)構(gòu)將迎來什么關(guān)鍵變化？中國(guó)資本市場(chǎng)如何真正走上市場(chǎng)化道路？

　　田軒：未來，資本市場(chǎng)將逐步進(jìn)入全面注冊(cè)制時(shí)代，市場(chǎng)機(jī)制將進(jìn)一步完善，投資者結(jié)構(gòu)將更加豐富，優(yōu)勝劣汰市場(chǎng)生態(tài)將逐漸形成。企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力將更多地體現(xiàn)在科技創(chuàng)新力和長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿Γ苿?chuàng)企業(yè)將迎來更加成熟、包容、高質(zhì)量的金融環(huán)境，直接融資比例也將實(shí)質(zhì)性得到提升。

　　中國(guó)資本市場(chǎng)要真正走上市場(chǎng)化道路，還需要盡快完成主板與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所等板塊的銜接，加強(qiáng)各板塊的互聯(lián)互通。在此基礎(chǔ)上，統(tǒng)一資本市場(chǎng)，包括區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)與高層次資本市場(chǎng)對(duì)接、債券市場(chǎng)統(tǒng)一等，促進(jìn)我國(guó)金融資本與實(shí)業(yè)資本以及金融與實(shí)體的融合，使得金融真正為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展服務(wù)，起到助力作用。

　　繼續(xù)完善配套制度，優(yōu)化退市環(huán)節(jié)，提高退市率；投資者權(quán)益保障方面，建立多位一體的監(jiān)督及維權(quán)通道；持續(xù)擴(kuò)大對(duì)外開放程度，提高外資吸引力。

　　新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)記者 胡萌